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Autore: Prof. Enea Franza

La finanza sostenibile sta attraversando una trasformazione significativa che interessa ampi settori del sistema finanziario globale, ridefinendo i meccanismi di allocazione del capitale, il pricing dei rischi, la valutazione del rendimento e la governance delle imprese e degli intermediari finanziari. Questo processo non configura più la finanza sostenibile come un segmento specialistico o una nicchia di mercato, ma la pone come un insieme crescente di norme, metodologie e pratiche in grado di influenzare il modo in cui capitale privato e pubblico viene mobilitato per sostenere la transizione ecologica e sociale. La sostenibilità è diventata un criterio sempre più rilevante nella selezione degli investimenti, nella determinazione del costo del capitale e nelle strategie di risk management, integrando variabili ambientali, sociali e di governance nei modelli finanziari tradizionali.

Secondo le evidenze scientifiche dell’Intergovernmental Panel on Climate Change, il mancato contenimento delle emissioni di gas serra e la progressiva perdita di biodiversità possono generare rischi sistemici con effetti indiretti sui prezzi degli asset finanziari, sulla stabilità dei mercati e sulla produttività delle imprese, richiedendo una riallocazione strutturale dei flussi finanziari verso attività a basse emissioni, resilienti agli effetti climatici estremi e caratterizzate da modelli produttivi adattivi e sostenibili[1].

In questo contesto, la finanza sostenibile funge da catalizzatore della transizione ecologica, contribuendo a integrare nelle decisioni finanziarie alcune esternalità ambientali tradizionalmente non contabilizzate e a ridurre i rischi derivanti da eventi climatici estremi, degrado degli ecosistemi e perdita di capitale naturale. Gli strumenti finanziari tradizionali, come i green bond, rappresentano un punto di partenza consolidato della finanza ambientale moderna, basandosi sul principio dell’“use of proceeds”, secondo cui i proventi raccolti devono essere destinati a progetti con benefici ambientali chiaramente identificabili, misurabili e verificabili.

Gli ambiti di applicazione includono la produzione di energie rinnovabili, come impianti eolici, fotovoltaici e idroelettrici, interventi di incremento dell’efficienza energetica in edifici e infrastrutture, mobilità sostenibile, gestione integrata delle risorse idriche e protezione degli ecosistemi terrestri e marini. Esempi di green bond includono emissioni governative e societarie destinate a progetti di energia rinnovabile o efficienza energetica, come quelle di Enel e di alcuni governi europei, e bond di grandi aziende tecnologiche finalizzati al miglioramento dell’efficienza energetica delle proprie strutture e alla gestione sostenibile della catena di fornitura globale[2].

I Green Bond Principles (GBP), promossi dall’International Capital Market Association (ICMA), rappresentano un insieme di linee guida volontarie che definiscono gli standard internazionali di riferimento per l’emissione di obbligazioni verdi. Tali principi identificano quattro pilastri fondamentali che devono essere rispettati dagli emittenti: in primo luogo, l’utilizzo dei proventi, che devono essere destinati esclusivamente a progetti con chiari benefici ambientali, come energie rinnovabili, efficienza energetica, gestione sostenibile delle risorse idriche o infrastrutture a basse emissioni di carbonio; in secondo luogo, il processo di valutazione e selezione dei progetti, che richiede criteri chiari e trasparenti per identificare quali iniziative possano effettivamente contribuire alla sostenibilità ambientale; in terzo luogo, la gestione separata dei fondi, che implica la creazione di conti dedicati o sistemi contabili specifici per garantire che i proventi dei green bond siano allocati correttamente e non confusi con altre risorse finanziarie dell’emittente; infine, i doveri di reporting periodico, che prevedono la comunicazione regolare agli investitori sull’utilizzo dei fondi, sui progressi dei progetti finanziati e sugli impatti ambientali realizzati. L’adozione dei Green Bond Principles mira non solo a orientare le emissioni verso progetti effettivamente sostenibili, ma anche a ridurre le asimmetrie informative tra emittenti e investitori, fornendo strumenti chiari e confrontabili che incrementano la trasparenza, la comparabilità e la credibilità di tali strumenti finanziari. In questo modo, gli investitori possono valutare in maniera più consapevole il reale contributo ambientale dei green bond, mentre gli emittenti ottengono maggiore fiducia e riconoscimento sui mercati dei capitali, facilitando un flusso più stabile di capitali verso iniziative sostenibili e promuovendo complessivamente una maggiore integrazione dei criteri ESG (Environmental, Social, Governance) nelle decisioni di investimento.

Il fenomeno noto come greenium indica un possibile differenziale di rendimento che può risultare favorevole agli emittenti sostenibili, ovvero la situazione in cui i titoli emessi con finalità ambientali o sociali presentano rendimenti leggermente inferiori rispetto a strumenti finanziari equivalenti privi di caratteristiche ESG, a parità di rischio e altre caratteristiche finanziarie. Questo effetto deriva dal fatto che molti investitori sono disposti a pagare un premio per investire in strumenti che generano un impatto positivo sul piano ambientale o sociale, riconoscendo così un valore aggiunto non strettamente legato al ritorno finanziario immediato. In altre parole, il greenium riflette la crescente domanda di titoli sostenibili sul mercato e la volontà degli investitori di accettare rendimenti leggermente inferiori in cambio di benefici ESG misurabili. Tuttavia, l’esistenza e l’entità di questo fenomeno dipendono da diversi fattori: le condizioni generali di mercato, la liquidità del titolo, la trasparenza e la qualità delle informazioni fornite dall’emittente (disclosure), nonché la credibilità e l’affidabilità dei progetti finanziati. Di conseguenza, il greeniumnon è un effetto costante e uniforme, ma può variare nel tempo e tra diversi mercati, riflettendo dinamiche di domanda e offerta e il livello di maturità del mercato dei capitali sostenibili.

L’Unione Europea ha rafforzato e consolidato il mercato dei finanziamenti sostenibili attraverso l’introduzione della Tassonomia delle attività ecosostenibili, disciplinata dal Regolamento UE 2020/852, che rappresenta uno strumento normativo fondamentale per stabilire criteri chiari e uniformi su quando un’attività economica possa essere considerata effettivamente ambientalmente sostenibile. La Tassonomia fornisce un quadro di riferimento scientifico e tecnico, con l’obiettivo di orientare gli investimenti verso iniziative che contribuiscono in modo concreto alla transizione verso un’economia a basso impatto ambientale. In particolare, il regolamento individua sei obiettivi ambientali principali: la mitigazione dei cambiamenti climatici, attraverso riduzioni misurabili delle emissioni di gas serra; l’adattamento agli effetti dei cambiamenti climatici, garantendo la resilienza delle attività economiche; l’uso sostenibile e la protezione delle risorse idriche, con gestione efficiente e tutela dei corpi idrici; il passaggio a un’economia circolare, che promuove riuso, riciclo e minimizzazione dei rifiuti; la prevenzione e riduzione dell’inquinamento, includendo aria, suolo e acque; e infine la protezione della biodiversità e degli ecosistemi, salvaguardando habitat naturali e specie. Per ciascuno di questi obiettivi, il regolamento definisce criteri tecnici di vaglio (technical screening criteria), quantitativi o qualitativi a seconda dell’attività, verificabili e trasparenti, permettendo agli investitori e agli emittenti di valutare con precisione il grado di sostenibilità delle attività finanziate e di ridurre le asimmetrie informative sul mercato. In questo modo, la Tassonomia funge da guida operativa sia per le istituzioni finanziarie sia per le imprese, garantendo che le risorse siano effettivamente indirizzate verso iniziative con impatto ambientale positivo e misurabile.

Un limite dei green bond tradizionali è che la sostenibilità può restare confinata al singolo progetto finanziato, senza determinare una trasformazione complessiva del modello di business dell’emittente. Per rispondere a questa esigenza, sono stati sviluppati i sustainability-linkedloans, strumenti in cui il costo del finanziamento è collegato al raggiungimento di Key Performance Indicators (KPI) ESG rilevanti e misurabili, sottoposti a verifica indipendente, secondo le Sustainability-Linked Loan Principles della Loan Market Association. Questi strumenti prevedono variazioni dei tassi di interesse in base al conseguimento degli obiettivi, creando un allineamento tra performance finanziaria e risultati ESG.

Parallelamente, la finanza sostenibile sta ampliando il focus alla biodiversità, considerata un rischio sistemico per l’economia globale. Secondo il Global Assessment Report dell’IPBES[3], circa un milione di specie è a rischio di estinzione, con effetti sui servizi ecosistemici critici, come fertilità dei suoli, disponibilità idrica, regolazione climatica e impollinazione. Strumenti innovativi come i biodiversity-linked bonds mirano a collegare rendimento e condizioni economiche al raggiungimento di obiettivi di protezione, ripristino e gestione sostenibile degli ecosistemi, anche se sono ancora in fase iniziale di sviluppo e applicazione limitata.

L’evoluzione degli strumenti ESG riflette un mutamento più profondo nell’integrazione dei rischi ambientali e sociali nei modelli di pricing finanziario e nei sistemi di risk management. I rapporti della Network for Greening the Financial System distinguono tra rischi fisici, derivanti dagli impatti diretti del cambiamento climatico, e rischi di transizione, legati all’adeguamento normativo, tecnologico e di mercato verso un’economia low-carbon. L’inclusione dei fattori ESG nel costo del capitale può premiare le imprese resilienti e incentivare strategie di decarbonizzazione, protezione della biodiversità e gestione sostenibile delle risorse naturali, contribuendo a condizioni finanziarie potenzialmente più favorevoli, a seconda della qualità della disclosure e delle condizioni di mercato.

La finanza sostenibile non rappresenta soltanto un’evoluzione etica dell’attività finanziaria, ma si configura come una vera e propria infrastruttura regolatoria e operativa della transizione ecologica. In una prima fase, infatti, l’integrazione dei criteri ambientali, sociali e di governance (ESG) si collocava prevalentemente nella sfera della volontarietà: gli operatori finanziari, su base discrezionale, incorporavano tali parametri nelle proprie decisioni di investimento per ragioni reputazionali o valoriali, senza che ciò incidesse sull’architettura normativa del sistema. La sostenibilità operava, dunque, come elemento accessorio rispetto alla logica tradizionale della massimizzazione del rendimento corretto per il rischio.La discontinuità si produce nel momento in cui il rischio climatico viene riconosciuto quale rischio finanziario sistemico.

L’emersione dei rischi fisici, dei rischi di transizione e dei rischi di responsabilità connessi al cambiamento climatico ha evidenziato l’inadeguatezza di modelli di valutazione fondati su orizzonti temporali di breve periodo e su una concezione neutrale del mercato rispetto agli esiti ambientali.Questo mutamento trova una formalizzazione giuridica nel processo di istituzionalizzazione normativa promosso, in particolare, dall’Unione europea. L’introduzione della EU TaxonomyRegulation, del Sustainable Finance Disclosure Regulation e della Corporate Sustainability Reporting Directive segna il passaggio dalla dimensione volontaria a quella vincolante. Tali strumenti non si limitano a incentivare comportamenti virtuosi, ma definiscono criteri di classificazione delle attività economiche, impongono obblighi di trasparenza e strutturano standard di rendicontazione che incidono direttamente sull’accesso al capitale e sulla valutazione del rischio. La sostenibilità assume, in tal modo, rilievo giuridico oggettivo e diventa parametro ordinante del mercato finanziario.

Dunque, essa si fonda su un sistema crescente e articolato di norme, strumenti finanziari e pratiche contrattuali – dai green bond ai sustainability-linkedloan, fino ai meccanismi di disclosure obbligatoria – la cui efficacia dipende in misura determinante da quattro pilastri fondamentali: qualità dei dati, indipendenza delle verifiche, convergenza degli standard internazionali e traducibilità delle evidenze scientifiche in metriche finanziarie misurabili.

La qualità e la comparabilità dei dati ESG costituiscono il presupposto essenziale per evitare fenomeni di greenwashing e per consentire una corretta allocazione del capitale. Senza basi informative solide, la valutazione del rischio climatico, della performance ambientale o dell’impatto sociale resta opaca e potenzialmente distorsiva. Parallelamente, l’indipendenza delle verifiche – attraverso audit, rating e certificazioni terze – garantisce credibilità al sistema e rafforza la fiducia degli investitori. La convergenza degli standard internazionali, inoltre, è condizione necessaria per evitare frammentazioni normative che ostacolerebbero i flussi transfrontalieri di capitale e renderebbero inefficiente il pricing dei rischi ambientali. Infine, la capacità di tradurre evidenze scientifiche – come gli scenari climatici o i limiti planetari – in parametri finanziari verificabili consente di integrare il rischio ambientale nei modelli di valutazione, nei requisiti patrimoniali e nelle strategie di investimento.

In questa prospettiva, la finanza sostenibile diventa un motore strategico della transizione ecologica globale, poiché integra governance societaria, strumenti contrattuali, misurabilità delle performance e sistemi di incentivi economici. Le imprese sono spinte a incorporare obiettivi ambientali e sociali nella propria strategia industriale, non solo per ragioni reputazionali ma per accedere a condizioni finanziarie più favorevoli e per ridurre il costo del capitale nel medio-lungo periodo.

Tra gli effetti economici più rilevanti sembrerebbe esserci la creazione di nuova occupazione nei settori delle energie rinnovabili, dell’efficienza energetica e dell’economia circolare, con impatti positivi sulla riconversione industriale e sull’innovazione tecnologica[4]. In ambito agricolo, invece, l’adozione di pratiche sostenibili – come l’agricoltura rigenerativa o l’uso efficiente delle risorse idriche – può migliorare la produttività nel lungo periodo, ridurre la vulnerabilità ai cambiamenti climatici e stabilizzare i redditi. La transizione verso fonti energetiche rinnovabili e tecnologie a basse emissioni contribuisce inoltre alla riduzione dei costi energetici strutturali e alla diminuzione della dipendenza da combustibili fossili soggetti a volatilità geopolitica.

Dal punto di vista finanziario, l’allocazione di capitale verso attività coerenti con criteri ESG può attenuare l’esposizione ai rischi di transizione e ai rischi fisici legati agli eventi climatici estremi, riducendo potenziali perdite sistemiche. L’integrazione strutturata dei fattori ESG nei portafogli degli investitori istituzionali sembrerebbe migliorare la gestione del rischio di lungo periodo, contribuendo a contenere la volatilità e a rafforzare la resilienza complessiva dei mercati finanziari. In tal modo, la sostenibilità non si presenta come un vincolo esterno al rendimento, ma come una componente strutturale della stabilità macro-finanziaria.

L’armonizzazione delle metriche ESG, lo sviluppo di modelli replicabili di pricing del rischio ambientale e la piena integrazione dei criteri di sostenibilità nei sistemi contabili, prudenziali e fiscali sono però passaggi decisivi per evitare arbitraggi regolatori e garantire la parità concorrenziale. L’evoluzione dell’attuale amministrazione americana verso la riduzione degli standardpuò costituire un limite operativo per quelle economie che hanno avviato il percorso virtuoso della sostenibilità. In effetti, solo attraverso standard condivisi, strumenti misurabili e meccanismi di verifica credibili la finanza sostenibile potrà consolidarsi come architrave della trasformazione economica globale, orientando in modo stabile e coerente i flussi di capitale verso attività capaci di generare impatti ambientali e sociali concreti e duraturi.

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[1]L’IPCC dell’Intergovernmental Panel on Climate Change, indica che i rischi climatici interagiscono tra loro e con altri rischi socioeconomici, aumentando la complessità della loro gestione, e che gli impatti negativi dei cambiamenti climatici crescono con l’aumento della temperatura globale, causando danni economici diffusi. Sebbene l’IPCC non dichiari direttamente effetti sui prezzi degli asset o sulla stabilità dei mercati, questi meccanismi di rischio possono avere ripercussioni indirette sull’economia, sulle imprese e sui settori produttivi, ad esempio attraverso perdita di produttività, danni fisici a infrastrutture critiche e vulnerabilità settoriali. Analisi più specifiche sui mercati finanziari, presenti nel Capitolo 15 del Working Group III dell’AR6, suggeriscono che i rischi climatici possono essere quantificati tramite il climate value at risk, stimato intorno all’1,8 % del valore totale degli asset globali nello scenario business-as-usual, con valori molto più elevati nei casi estremi. Questi rischi possono anche aumentare la probabilità di crisi bancarie nei modelli economici e influenzare la valutazione delle obbligazioni sovrane nei paesi più vulnerabili, mostrando la rilevanza dei cambiamenti climatici per il settore finanziario, sebbene non siano dichiarazioni normative dell’IPCC. Ulteriori evidenze derivano da studi di istituzioni finanziarie e centri di ricerca: ad esempio, la Banca d’Italia ha osservato correlazioni tra emissioni aziendali e rischio di default, mentre il Joint Research Centre della Commissione Europea evidenzia che eventi climatici estremi aumentano la probabilità di insolvenze aziendali, incidendo sui portafogli bancari e assicurativi. Parallelamente, la perdita di biodiversità è riconosciuta come un rischio sistemico per l’economia globale dall’IPBES, poiché molte attività economiche dipendono dai servizi ecosistemici, come fertilità dei suoli, regolazione climatica e disponibilità idrica. Anche in questo caso, la connessione ai mercati finanziari non è diretta, ma può derivare dalle implicazioni economiche associate alla riduzione dei servizi naturali.

[2]Tra le principali emissioni di green bond si segnalano quelle di Enel, che ha emesso nel 2017 un’obbligazione verde da 1,25 miliardi di euro destinata a progetti di energie rinnovabili, seguita nel 2018 da un’altra emissione dello stesso importo per rinnovabili e smart grid e nel 2019 da un green bond da 1 miliardo di euro con scadenza 21 luglio 2025, destinato anch’esso a impianti rinnovabili e reti intelligenti, come riportato nel Green Bond Report 2019 di Enel. Tra le emissioni sovranazionali, la Commissione Europea ha lanciato nel 2021 la prima tranche di green bond nell’ambito del programma NextGenerationEU, raccogliendo 12 miliardi di euro per finanziare progetti verdi dei PNRR, seguita da emissioni successive nel 2025 con tranche fino a 5 miliardi di euro e scadenza 2050. Anche la European Investment Bank è un emittente storico di green bond, attraverso i suoi Climate Awareness Bonds, attivi dal 2007 e dedicati a energie rinnovabili ed efficienza energetica. Tra le altre grandi aziende europee, il Gruppo Hera ha emesso un green bond da 500 milioni di euro con durata di 6,5 anni per progetti di efficienza energetica, economia circolare e rinnovabili, mentre operatori di rete come TenneT, Elia e Terna hanno emesso obbligazioni verdi fino a complessivi 3 miliardi di euro per sostenere la transizione energetica e l’ammodernamento delle reti.

[3] Il Global Assessment Report dell’IPBES (2019) è considerata la più completa valutazione scientifica mondiale sullo stato della biodiversità e dei servizi ecosistemici. Documenta il declino senza precedenti della natura, causato dall’uomo, evidenziando che circa 1 milione di specie è a rischio estinzione. È considerato l’equivalente dell’IPCC per la biodiversità.Il Global Assessment Report è redatto dall’IPBES (Intergovernmental Science-Policy Platform on Biodiversity and Ecosystem Services), organismo intergovernativo istituito nel 2012 sotto l’egida delle Nazioni Unite. I rapporti sono elaborati da scienziati internazionali, selezionati come autori ed esperti indipendenti, e vengono poi revisionati e approvati dai governi membri (oltre 130 Paesi). Non ha una cadenza annuale fissa: i Global Assessment sono pubblicati circa ogni 7–8 anni (il primo è del 2019).
Nel frattempo, l’IPBES pubblica rapporti tematici o regionali con periodicità variabile, in base ai programmi di lavoro approvati dagli Stati membri.

[4] Secondo il rapporto Renewable Energy and Jobs — Annual Review pubblicato da IRENA e ILO, nel 2023 il settore delle energie rinnovabili ha raggiunto 16,2 milioni di posti di lavoro nel mondo, con un incremento significativo rispetto all’anno precedente e un ruolo crescente nella trasformazione dei mercati del lavoro globali. D’altro canto l’ Employment in the Circular Economy: Leveraging Circularity to Create Decent Work” ha pubblicato sul sito della International Finance Corporation un report che evidenzia come tra 121 e 142 milioni di persone sono impiegate a livello globale nei settori dell’economia circolare, ovvero in attività come riparazione, riciclo, commercio di seconda mano e gestione dei rifiuti.